去年10月，拉里-戴蒙德来到时代广场附近的摩根士丹利总部的42楼，在前财政部长和美国大使乔-霍基的陪同下，这位40岁的Zip公司联合创始人去见了另一位澳大利亚人，也是另一位金融界的首席执行官，但他已经统治华尔街超过十年了。
在一个多小时的时间里，戴蒙德向摩根士丹利的詹姆斯-戈尔曼讲述了他在悉尼东郊共同创办的Zip公司是如何在全球 “先买后付（BNPL） “的浪潮中脱颖而出。戴蒙德有野心将Zip的业务扩展到世界各地。
但戈尔曼给出的信息不是野心，而是谨慎。乌云正在聚集。他看到了早期的迹象，通货膨胀–在发达国家已经消失了十年–正在报复性地回来。
投资银行已经开始削减其交易台的风险，而戈尔曼对美国联邦储备委员会的讲话传递了一个明确的信息：开始提高利率，否则就太晚了。
会议结束后，前财政部长和美国大使乔-霍基仍然在他身边，戴蒙德打电话给他的联合创始人彼得-格雷，他正在悉尼坚守岗位。”地平线上有一些乌云在聚集，”戴蒙德告诉他。”我们必须改变我们的想法。”
戴蒙德收到了一个早期警告。Zip已经注意到，从澳大利亚到北美和欧洲，推动先买后付的扩张性心态需要尽快转向资本保存和风险规避的心态。
不可避免的是，中央银行将听从戈尔曼的警告，解除其 “紧急 “设置。官方利率将开始上升，资产价格将下降，融资成本将上升，世界各地的消费者将开始感到痛苦。乌克兰战争成为了最后一击，它使本已惶恐不安的债券市场在通胀威胁演变成全面危机时陷入恐慌。
快速增长的科技股是过去两年的市场宠儿，在态度的大幅转变中首当其冲–没有什么比曾经令人垂涎的先买后付行业更重要了。BNPL不仅增长迅速，而且作为一个放款人，它还面临着消费信贷；利率上升将导致更多的客户不还款，而损失将被强加给股东。
随着今年的进展，围绕该行业的情绪只会变得更糟。不仅较高的融资成本和不断上升的坏账对BNPL本已微薄的利润构成了终极威胁，而且世界各地的监管机构给予他们的蜜月期似乎也即将结束，因为巨型技术竞争对手再次策划了一次攻击。
随着市场几乎完全失去信心，这个曾经受人喜爱的行业现在正面临着最严重的生存威胁。而Zip一直是失去信心的典型代表。
自10月份戴蒙德与戈尔曼会面以来，其股价已经下滑了90%。仅在本周，Zip就下跌了20%，因为动荡的市场、政客的姿态以及苹果公司自己的现购现付功能的揭幕，都表明该行业的达尔文时刻已经到来，只有适者生存。
截至周五，该公司的股价徘徊在64美分，很明显，从市场上获取更多股权不再是一个可行的选择。Zip公司正在积极削减成本，包括员工，并缩减了其增长的雄心，尤其是在欧洲和中东地区。
戴蒙德并不抱有幻想。Zip必须自给自足，并依靠它在今年早些时候筹集的2亿美元来驾驭一条通往盈利的道路。
“这是市场希望我们做的，也是我们要做的”。
迎接资金
早在2019年3月，当Afterpay代表团首次辗转来到纽约与投资者见面时，市场的信息很明确–追求增长。
投资银行高盛(Goldman Sachs)促成了与美国投资者和澳大利亚公司的会面，邀请Afterpay加入BHP和Westpac等公司。但旧经济的中坚力量基本上被忽略了；是快速增长的BNPL现象吸引了美国对冲基金的所有关注，他们认为其快速扩张以应对传统的信用卡行业，可以与他们的一些大的科技赌注相媲美。
久而久之，Afterpay的注册表被所谓的 “小老虎 “所占据–这是传奇对冲基金经理朱利安-罗伯逊的老虎管理公司的一个分支，在他的训练和他的一些资本下被释放到野外。
罗伯逊在2000年网络泡沫高峰前被迫关闭了他的基金，因为投资者对他在旧世界工业公司的赌注失去信心。他的弟子们拒绝犯同样的错误。这些小老虎是颠覆性技术的最积极的支持者之一。Afterpay满足了他们所有的要求，Coatue、Woodson、Lone Pine和Chase Coleman的Tiger Global等投资者纷纷涌入。
这些老虎崽子因广泛的研究而臭名昭著，其中一个，伍德森资本，委托对Afterpay在大学年龄的女性中的认可度进行研究。结果是自Facebook以来他们得到的最高认可。技术专家对冲基金Coatue的Philippe Lafonte也在该公司的专有数据中发现了Afterpay激增的使用率。对他们来说，BNPL是一个现象，是一个成功的交易。
另一方是不同意先买后付模式的卖空者。对他们来说，Afterpay是一个低利润、渴望资本的消费贷款公司–不是金融业的下一个大事件。
夹在中间的是负责理解Afterpay数字的研究分析师–他们中的大多数人倾向于购买金融科技的梦想和高额的估价。瑞银集团的分析师汤姆-比德尔（Tom Beadle）就不这么认为。
Beadle和现在在Barrenjoey工作的乔纳森-莫特(Jonathan Mott)在2019年10月开始对Afterpay进行报道，目标价为17.25美元，是当时市场水平的一半。而从那一刻起，随着Afterpay的走高，Beadle就成了一个令人不舒服的异类。
在去年年初最极端的时候，瑞银集团36美元的目标价格只是摩根士丹利最看好的159美元的一小部分，而14位分析师的目标中值是135美元。与瑞银集团一起，只有晨星公司，以及更晚的美国经纪公司伯恩斯坦有卖出建议。
“Beadle在电话采访中说，他对该行业的发展状况有自己的看法，‘我受到了很多责难’。
纽约的对冲基金对Afterpay的股票很感兴趣，他们对经纪人的逆向评估或对该公司将不可避免地面临的竞争、监管和宏观经济挑战的警告并不以为然。
“他说：”这有点像一个回音室：股价越高，人们就越看涨。
现在，这些威胁已经出现，似乎是一下子就出现了。而先买后付的股票已经被打击到几乎被遗忘。
不仅仅是Block和Zip在澳大利亚证券交易所下挫：Sezzle、Openpay、Laybuy、Splitit、Payright、Zebit和IOUpay都被击垮了，每个公司都损失了约90%的价值，因为它们的市值缩水到了极小的程度。Humm和Latitude也面临着压力，并试图进行合并。
Beadle说，债券收益率上升导致增长型股票降价，随着顶线增长放缓，非盈利的科技股暴露出来。”他说：”刺激措施已经消失，这推动了坏账的增加，这反过来又产生了循环效应，因为他们不得不收紧贷款条件，这导致增长进一步减速。
就Afterpay而言，它在去年8月被杰克-多尔西的Square（后更名为Block）在市场顶端收购，交易量的同比增长率远远低于共识预测，从70%降至20%以下。
事后，他说他对Afterpay的分析实际上过于乐观，尽管他坚持自己的估值立场，但他已经接受了市场对Afterpay可能实现的交易量的狂热预测。
“对于任何成长型公司来说，几乎不可能准确地计算出它们在未来的样子。Beadle说：”这种纯粹的情绪是不可思议的。
“我一直认为Afterpay背后有一个可持续的业务。但是，即使有了Square [Block]，要实现收支平衡也将是一个挑战，而且Afterpay有可能成为比我想象中更小的企业。”
对澳大利亚投资者来说，更重要的是，Block对Afterpay的收购为其提供了保护，使其免受BNPL最严重的摧残。
尽管Block在市场上也受到了影响，但这笔交易将Afterpay纳入了多西的一个更大的战略，即创建一个 “超级应用”，并利用它将他的零售业务Square与现金应用结合起来，后者拥有8000万用户，是Afterpay的四倍。
然而，即使是多西也很难说服投资者相信这个愿景。
杰富瑞(Jefferies)的分析师在上个月的一次电话会议上告诉客户，他们现在在计算Block的估值时将Afterpay的价值定为 “0”，因为其增长迅速放缓。
一份通过电子邮件发送的电话会议摘要称，分析师 “听起来看跌BNPL”，这也是因为亏损增加、运营利润率收缩以及对资金市场的依赖已变成敌对。
但Afterpay的独立估值现在几乎毫无意义，即使业务本身可能没有价值，杰富瑞的分析师仍然认为Afterpay可以推动Block的现金应用产品的参与，这对多西是有价值的。
事实上，正是这种所谓的将忠诚和参与的应用程序用户推荐到零售业的能力，正在推动人们对先买后付的兴趣。
行业历史
只要有零售业存在，”先买后付 “就会以各种形式出现；纽约的一家家具店早在1807年就接受分期付款。
但是，澳大利亚可以宣称自己诞生了简单而强大的概念，即相隔40天进行四次等额付款，在提供所购商品的同时，将铺货数字化，以满足千禧一代对即时满足的渴望。
澳大利亚的主要银行以不同程度的怀疑、忧虑、机会主义和敬畏之心看着它的崛起。
澳大利亚国民银行的企业部门在2016年提供了资金，启动了Afterpay的增长，而西太平洋银行在2017年通过投资向Zip提供了帮助。最近，银行已经创建了自己的BNPL产品。就在上个月，NAB推出了自己的 “先买后付 “产品，以回应客户对四次付款的要求，联邦银行去年也采取了类似的举措。
事实上，CBA的首席执行官Matt Comyn认为澳大利亚的银行错过了一个机会。他们没有意识到，如果金融家能够促进增量销售，零售商就会愿意支付他们所销售商品成本的4%。
当零售商愿意为介绍零售客户而支付大笔费用时，银行却在为信用卡交易的交换费所赚取的几分钱而争论不休，而银行在这方面拥有大量的资源。但他们没有把双方联系起来。
Comyn决心与BNPL的新贵们一决高下，并在2019年与Afterpay的瑞典竞争对手Klarna合作，后者通过模仿Afterpay的四级支付模式进入美国市场，找到了第二春。
但三年后，科米恩与那些试图吃掉他的午餐的灵活的金融技术公司的斗争已经走到了尽头。现在，钱不是免费的，占据优势的是大银行和它们的巨额利润。
“大公司必须能够创新和发展他们的主张，比初创公司或金融科技公司真正发现分销或寻找客户的速度更快，”Comyn上个月告诉《澳大利亚金融评论》银行峰会，BNPL的未来是一个热门的讨论话题。
“但是，如果你不能提供资金，就更难找到客户。因此，我认为在过去的三到六个月里，平衡已经稍微发生了变化。”
然而，科曼比大多数人更相信现买现付。将付款分成四期可能无处不在，也不引人注目，但像杰克-多尔西一样，科明认为BNPL的秘诀是将两个以前不相干的系统连接起来–一个是消费的零售网络，另一个是想做更多销售的零售部门。
Comyn说，通过创建一个 “企业的营销和销售引擎”，”先买后付 “将是对谷歌和Facebook日益增长的力量的一个重要制衡，它们以广告和推荐费的形式从商户那里获取有吸引力的经济租金。市场可能已经失去了信心，但大型金融机构希望利用BNPL来变得更像平台。
然而，他们还有很多事情要做。Afterpay每天为商户提供一百万条线索。尽管许多人认为BNPL是一种信贷产品，但Afterpay位于支付、信贷、零售商推荐和客户参与的交叉点。
“Afterpay联合创始人安东尼-艾森（Anthony Eisen）说：”我将把估值留给市场来决定，但我非常有信心的是，我们可以保持指数级的增长，而且我们可以保持正交易利润率的增长。
他认为还有很大的增长空间，因为BNPL在美国10万亿美元的在线支付市场的渗透率只有2%。
BNPL的一个大问题是，世界上的科技巨头也在追逐这一奖项。多年来，竞争的威胁造成了BNPL股价的剧烈波动；本周，当苹果公司宣布进入这一领域时，这种威胁再次出现在框架中。
在澳大利亚时间周二上午举行的WWDC22开发者大会上，在沐浴着加州阳光的崇拜者面前，苹果首席执行官蒂姆-库克表示，该公司将采用Afterpay发明的 “分四次付款 “技术。作为iPhone操作系统升级套件的一部分，Apple Pay的用户可以在六个星期内分期付款购买商品，而且没有利息或费用。
这家世界上最大的科技公司正在采用同样的心理技巧，当人们四次支付四分之一的金额，而不是一次支付全部金额时，就会吸引他们进行更多的消费，以推动其支付钱包的数量。
Zip的投资者–已经承受了相当大的压力–开始感到恐惧。周二，在苹果公司宣布其举措后的几个小时，Zip的股价在澳大利亚证券交易所暴跌了近15%。
Comyn认为，”先买后付 “的模式 “只会变得更糟”–不仅是竞争的加剧，还有不可避免的坏账增长。
BNPL是在世界有史以来最良性的信贷条件下建立的。Afterpay创建于2014年，当时现金利率为2.5%，在其存在的整个过程中，利率只下降了–直到上个月。
但是，利率的上升将对许多客户产生不利影响。Block在4月份表示，它已经将Afterpay的坏账准备金从9900万美元提高到1.51亿美元；2月份，Zip表示坏账加上预期的信贷损失在上半年上升了402%，达到1.48亿美元，占销售额的3.3%，远高于2%的目标。
金融科技咨询公司11:FS的高级策略师艾米-加文(Amy Gavin)上周在《金融时报》上引用了支付情报公司Fraugster的数据；据估计，每10亿美元的交易量，现购现付供应商平均要减记1920万美元的坏账，而信用卡公司的坏账为27万美元。
保持可持续发展
未来几年最大的考验之一是通过调整BNPL信贷引擎中监督客户消费能力的规则，控制信贷损失。拒绝更多的交易将减少销售量，而缩减风险客户将为增长踩下刹车。但这正是市场现在所要求的。
Zip公司的Diamond说，随着其股价受到损害，市场仍在努力计算BNPL的利润率是否可以持续。然而，他坚持认为Zip可以保持其收入，包括在需要时征收更多的商户或客户费用，如果资金成本和坏账上升，则有足够的利差来吸收。
“这使Zip能够保持强劲的收入利润率，同时在单位经济水平上显示出持续的盈利能力，以度过这个时期，我们非常专注于此，”他说。
“我们将使这项业务自给自足–这就是我们的目标。历史上，我们在增长方面投入了大量资金。现在，通过削减增长和重新分配资源，我们可以消除对资本市场的任何依赖，并实现自给自足。
“我们在今年早些时候筹集了资金，这将使我们达到集团的收支平衡点，我们正积极专注于此。”
艾森还强调了贷款的短期性质。当涉及到可变成本时，资金成本是最小的组成部分之一，与较长期限的贷款人相比，其重要性要小得多。BNPL供应商也比期限较长的大笔资金的贷款人有更多的控制权。
“我认为，我们可以在一个非常有效的范围内运作，我们的损失保持在低水平，这是现实的，”他说。”在这种环境下，你绝对要适应风险，但我觉得很好的是，在这种环境下，从资金成本的角度来看，我们的模式受到的影响还是比较小的，而且我们的适应性也比较强，因为这与我们系统中的风险措施有关，因为我们的账目比较短，可以更快地做出调整。”
存在的问题
是信贷吗？从一开始，以Afterpay为首的 “先买后付 “运营商就试图摆脱立法者对这个问题的纠缠。自2016年初以来，消费者团体一直带头要求根据信贷法监管 “先买后付”。现在看来，游戏可能要结束了。上个月阿尔巴内斯政府的当选使得这种情况更有可能发生–尽管监管的确切形式还未确定。
Afterpay的指数式增长是可能的，因为它作为不受监管的信贷运作；鉴于还款时间短，不向借款人收取利息，这意味着它不属于法律中金融产品的定义，这是监管套利的例子。
金融服务部长斯蒂芬-琼斯本周表示，Afterpay和Zip在信贷市场上提供了创新，但现在购买，以后支付应该被认为是这样。”我们能不能不要再为[它们]是否是信贷而争论？这真的是一条死胡同，”他告诉《卫报》。”让我们开始工作，在信贷领域内规范[BNPL]。我们欢迎他们引入了一个代码，[并将]着手立法，填补任何空白。”
在上届联盟政府任期内，整个行业抵制了消费者团体，采取了支持金融技术的做法，此后，更严格的监管将到来。在某种程度上，”先买后付 “行业成功地通过澳大利亚金融业协会管理的《BNPL业务守则》建立了自我监管。
但这并不是强制性的，消费者团体表示，这并不足以确保供应商检查贷款的适宜性，以及客户有能力偿还贷款。他们希望新政府举行一次独立调查，研究最佳的监管形式。英国政府也计划在明年建立新的监管制度。该部门表示，只要监管是相称的，并且 “适合目的”，它就会接受监管。
“在呼吁监管方面，我们完全是由财务顾问的个案工作所驱动的，”领导澳大利亚财务顾问的Fiona Guthrie说。”几年前，一些客户有BNPL债务。但现在大多数顾问说他们的大多数客户都有BNPL债务，而且这种情况还在继续增长。不可避免地会有掠夺性的BNPL公司进入。”
‘把厨房的水槽都扔了’
“拉上你们的宇航服，我们要去月球 “是社交媒体网站Reddit上ASXBets论坛的集结号，因为被锁住的一代人在2020年6月拥抱了股票市场。
在大流行病的推动下，人们对Zip股票的兴趣恰好与刺激物资助的电子商务交易的激增相吻合，这促进了Zip的增长。几个月来，Zip是CommSec上交易量最大的证券，由于年轻的交易员对它的青睐，Zip超过了CBA、BHP和CSL等大市值巨头。
但对大多数人来说，这并没有什么好结果。一位Reddit网友说：”我完全相信ZIP的上升空间，并把厨房里的水槽都扔了进去，”他承认他的投资下降了80%，即4万美元。
他们可以得到一些安慰，因为他们并不孤单。在Afterpay等公司身上下大赌注的小老虎们，在私人和公共市场上都烧掉了数十亿美元，因为自由资金的结束破坏了他们对所有科技事物的积极投资。
戴蒙德说这是一个艰难的时期，但敦促投资者保持信心。他说，随着生活成本压力的增加，有机会向美国中部地区提供贷款。
“在恶性通货膨胀时期，我们对客户变得更加重要。为主流美国人提供金融负担能力与我们的使命有关，而且超级重要。他说：”这也是商家急于在结账时加入BNPL的巨大动力。
“业务将继续。我们将经历几年较高的通货膨胀。但我们有一个强大的业务，支撑着我们的未来，我们对度过这个时期非常有信心。”
市场也有疑虑。Zip的股价已经走低，Klarna正面临着一轮下跌的前景，而在美国上市的 “先买后卖 “公司Affirm的债务则在不良水平上交易。
在世界最大的公司再次接受其模式的同一周，该行业的存在受到了质疑，这凸显了 “先买后付 “自诞生以来就存在的悖论和分歧。
“这是一个零和游戏，”比德尔说，对澳大利亚股票市场历史上最有分歧的行业的兴衰进行了反思。
“对于每一个在当前水平以上买入的人来说，他们都在下跌。虽然很多人赚了钱，但也有很多人赔了钱。”
